Новый тренд среди публичных компаний: Деконструкция экономической модели резервов криптоактивов
Введение
К середине 2025 года все больше публичных компаний начинают включать криптоактивы (, особенно биткойн ), в свои корпоративные активы. Данные показывают, что только в июне 2025 года 26 новых компаний включили биткойн в свои балансы, и общее количество компаний, владеющих BTC, достигло примерно 250.
Эти компании охватывают несколько отраслей и регионов. Многие компании рассматривают ограниченное количество биткойнов в 21 миллион как инструмент хеджирования против инфляции и подчеркивают его низкую корреляцию с традиционными финансовыми активами. Эта стратегия постепенно становится мейнстримом: по состоянию на май 2025 года 64 компании, зарегистрированные в SEC, collectively владеют около 688,000 BTC, что составляет примерно 3-4% от общего предложения биткойнов. Аналитики оценивают, что более 100-200 компаний по всему миру уже включили криптоактивы в свои финансовые отчеты.
Когда публичные компании выделяют часть активов на своих балансах для Криптоактивов, возникает основной вопрос: как они финансируют покупку этих активов? В отличие от традиционных финансовых учреждений, большинство компаний, применяющих стратегию шифрования, не полагаются на стабильный денежный поток от основной деятельности. В дальнейшем анализе будет использована одна торговая платформа в качестве основного примера, поскольку большинство других компаний на самом деле также копируют её модель.
Основной бизнес денежный поток (Операционный денежный поток )
Хотя теоретически самым "здоровым" и наименее разводненным способом является приобретение Криптоактивов за счет свободного денежного потока, генерируемого основной деятельностью компании, на практике этот способ практически неосуществим. Большинство компаний сами по себе не обладают достаточно стабильным и масштабным денежным потоком, чтобы накапливать большое количество резервов BTC, ETH или SOL без привлечения внешнего финансирования.
В качестве типичного примера можно рассмотреть компанию: она была основана в 1989 году, изначально являлась программной компанией, сосредоточенной на бизнес-аналитике, ее основные продукты включают HyperIntelligence, AI аналитические панели и другие, однако эти продукты до сих пор приносят лишь ограниченный доход. На самом деле, годовой операционный денежный поток компании отрицателен, что значительно отличается от сотен миллиардов долларов, инвестированных в биткойн. Таким образом, видно, что стратегия криптокассы компании с самого начала не основывалась на внутренней прибыльности, а зависела от внешних капитальных операций.
Похожие ситуации также наблюдаются в другой игровой компании. Эта компания в 2025 году трансформировалась в хранилище Ethereum, приобретя более 280,706 ETH( на сумму около 8,4 миллиарда долларов). Очевидно, она не могла полагаться на доходы от своего B2B игрового бизнеса для осуществления этой операции. Стратегия формирования капитала компании в основном основана на PIPE финансировании( частных инвестициях в публичные акции) и прямом выпуске акций, а не на операционных доходах.
В числе публичных компаний, использующих стратегию криптохранилища, наиболее распространенным и масштабируемым способом является финансирование через открытый рынок ( public offering ), привлечение средств путем выпуска акций или облигаций и использование полученных средств для покупки биткойнов и других криптоактивов. Эта модель позволяет компаниям создавать масштабные криптохранилища, не расходуя нераспределенную прибыль, и в полной мере заимствует методы финансовой инженерии традиционных капитальных рынков.
Выпуск акций: традиционный случай размывания капитала
В большинстве случаев выпуск новых акций сопровождается затратами. Когда компания привлекает средства путем увеличения эмиссии акций, обычно происходят две вещи:
Право собственности размыто: доля участия существующих акционеров в компании уменьшается.
Прибыль на акцию(EPS) уменьшилась: увеличение общего количества акций привело к снижению EPS при неизменной чистой прибыли.
Эти эффекты обычно приводят к падению цен на акции, и главными причинами являются два фактора:
Логика оценки: если коэффициент цены к прибыли (P/E) останется неизменным, а EPS снизится, цена акции также упадет.
Рыночная психология: Инвесторы часто интерпретируют финансирование как нехватку средств у компании или ее нахождение в затруднительном положении, особенно когда привлеченные средства используются для непроверенных планов роста. Кроме того, большое количество новых акций, поступающих на рынок, также создает давление на предложение, что может снизить рыночные цены.
Исключение: антикризисная модель акционерного капитала одной компании
Одна компания является типичным контрпримером отхода от традиционного нарратива о том, что «размывание капитала = ущерб акционерам». С 2020 года компания активно покупает биткоин через акционерное финансирование, а общее количество ее акций в обращении выросло с менее чем 100 миллионов акций до более чем 224 миллионов к концу 2024 года.
Несмотря на то что капитализация размыта, компания часто показывает результаты лучше, чем сам биткойн. Почему? Потому что компания долгое время находится в состоянии "рыночная капитализация выше чистой стоимости биткойнов", то есть в состоянии, которое мы называем mNAV > 1.
Когда mNAV > 1, рынок оценивает данную компанию выше ее справедливой рыночной стоимости биткойнов.
Иными словами, когда инвесторы получают доступ к биткойнам через эту компанию, цена, которую они платят за каждую единицу, выше, чем стоимость прямой покупки BTC. Этот премиум отражает доверие рынка к капитальным стратегиям компании и может также представлять собой мнение рынка о том, что компания предоставляет плечевую, активно управляемую экспозицию к BTC.
Поддержка традиционной финансовой логики
Несмотря на то, что mNAV является индикатором оценки на основе шифрования, концепция "рыночная цена выше стоимости базового актива" давно существует в традиционных финансах.
Основные причины, по которым компания часто торгуется по цене выше балансовой стоимости или чистых активов, следующие:
Дисконтированный денежный поток(DCF)метод оценки
Инвесторы обращают внимание на приведённую стоимость будущих денежных потоков ( Present Value ), а не только на активы, которые они в настоящее время держат.
Этот метод оценки часто приводит к тому, что цена акций компании значительно выше ее балансовой стоимости, особенно в следующих ситуациях:
Ожидаемый рост доходов и прибыли
Компания обладает правом на ценообразование или технологическим/коммерческим барьером
Пример: Оценка компании в сфере технологий не основывается на ее денежном или аппаратном активе, а на стабильных будущих денежных потоках от подписного программного обеспечения.
Оценка прибыли и дохода по мультипликатору ( EBITDA )
В многих быстро растущих отраслях компании обычно используют P/E( коэффициент цена/прибыль) или мультипликатор дохода для оценки:
Компании по разработке программного обеспечения с высоким ростом могут торговаться по мультипликатору 20-30 EBITDA;
Ранние компании могут торговаться с коэффициентом 50-кратного дохода или выше, даже если они не приносят прибыли.
Пример: у одной компании электронной коммерции в 2013 году коэффициент price-to-earnings составил 1078.
Несмотря на небольшую прибыль, инвесторы по-прежнему ставят на его будущее доминирование в области электронной коммерции и облачных вычислений.
Некоторая компания обладает преимуществами, которые не присущи самому биткойну: оболочка компании, которая может подключаться к традиционным финансовым каналам. Будучи публичной компанией в США, она может выпускать акции, облигации и даже привилегированные акции ( preferred equity ) для привлечения средств, и она действительно это сделала, и результат оказался удивительным.
Компания искусно использует эту систему: она привлекла миллиарды долларов, выпустив нулевые конвертируемые облигации (zero-percent convertible bonds) и недавно представленный инновационный продукт привилегированных акций, и все эти средства были вложены в биткойн.
Инвесторы осознали, что компания способна использовать «деньги других» для массовой покупки биткойнов, и такая возможность не так легко воспроизводится индивидуальными инвесторами. Премия компании «не связана с краткосрочной арбитражной NAV», а исходит из высокой степени доверия рынка к ее способности привлекать и распределять капитал.
mNAV > 1 Как реализовать антиразбавление
Когда торговая цена компании превышает её чистую стоимость активов в биткойнах (, то есть mNAV > 1), компания может:
Выпуск новых акций по цене с премией
Направить привлеченные средства на покупку большего количества биткойнов (BTC)
Увеличить общее количество BTC
Способствовать синхронному росту NAV и корпоративной стоимости (Enterprise Value)
Даже при увеличении числа акций в обращении, количество BTC на акцию (BTC/share) может оставаться стабильным или даже увеличиваться, что делает выпуск новых акций операцией по недопущению размывания.
Когда mNAV < 1, это означает, что каждая акция компании стоимостью в один доллар представляет собой рыночную стоимость BTC, превышающую один доллар (, по крайней мере, на бумаге это так ).
С точки зрения традиционных финансов, компания торгуется с дисконтом, то есть ниже своей чистой стоимости активов (NAV). Это создает проблемы с распределением капитала. Если компания в такой ситуации будет финансировать покупку BTC за счет акций, с точки зрения акционеров, она на самом деле покупает BTC по высокой цене, тем самым:
Разбавление BTC/токен( количество BTC на токен)
и уменьшить стоимость существующих акционеров
Когда компания сталкивается с mNAV < 1, она не сможет продолжать поддерживать эффект "выпуск новых акций → покупка BTC → увеличение BTC/акцию".
Так что же еще можно выбрать?
Выкуп акций, а не продолжение покупки BTC
Когда mNAV < 1, выкуп акций компании является действием, приносящим добавленную стоимость (value-accretive), причины включают:
Вы выкупаете акции по цене ниже их внутренней стоимости BTC
С уменьшением количества обращающихся акций, BTC/акцию будет расти
Компания ранее четко заявила: если mNAV ниже 1, лучшая стратегия – выкуп акций, а не продолжение покупки BTC.
Способ 1: выпуск предпочтительных акций (Preferred Stock )
Привилегированные акции - это смешанный вид ценных бумаг, который занимает промежуточное положение между долгами и обыкновенными акциями в структуре капитала компании. Обычно они обеспечивают фиксированный дивиденд, не имеют права голоса и имеют приоритет над обыкновенными акциями в распределении прибыли и ликвидации. В отличие от долгов, привилегированные акции не требуют возврата основного капитала; в отличие от обыкновенных акций, они могут обеспечить более предсказуемый доход.
Компания выпустила три класса привилегированных акций: A, B и C.
A является самым прямым инструментом: это необратимые привилегированные акции, которые выплачивают фиксированный денежный дивиденд в размере 10% годовых по номинальной стоимости $100. У него нет опции конвертации в акции и он не участвует в росте акций компании, предоставляя только доход.
Рыночная цена A будет колебаться вокруг следующей логики:
Если компания нуждается в финансировании, она выпустит дополнительные A, что увеличит предложение и приведет к снижению цен;
Если спрос на доходность на рынке резко возрастет (, как в период низких процентных ставок ), цена A вырастет, что приведет к снижению эффективной доходности;
Это сформировало механизм саморегулирования цен, ценовой диапазон обычно довольно узкий (, например, $80-$100), управляемый спросом на доходность и спросом и предложением.
Пример: если рынок требует 15% доходности, цена A может упасть до $66.67; если рынок принимает 5%, то она может вырасти до $200.
Поскольку A является неконвертируемым, в основном невозвратным инструментом (, если не возникнут налоговые или капитальные триггерные условия ), его поведение похоже на бессрочные облигации, которые компания может многократно использовать для "донакупки" BTC, не требуя рефинансирования.
B аналогичен A, годовая дивидендная доходность составляет 8%, но добавлена ключевая особенность: когда цена акций компании превышает $1,000, их можно конвертировать в обычные акции по коэффициенту 10:1, что эквивалентно встраиванию глубоко вне денег колл-опциона (, предоставляя держателям возможность долгосрочного роста.
На этой странице может содержаться сторонний контент, который предоставляется исключительно в информационных целях (не в качестве заявлений/гарантий) и не должен рассматриваться как поддержка взглядов компании Gate или как финансовый или профессиональный совет. Подробности смотрите в разделе «Отказ от ответственности» .
10 Лайков
Награда
10
7
Репост
Поделиться
комментарий
0/400
SellLowExpert
· 08-15 08:39
неудачники进退有术！
Посмотреть ОригиналОтветить0
TokenDustCollector
· 08-14 13:31
Называют себя хеджированием от инфляции, на самом деле просто жаждут токен.
Посмотреть ОригиналОтветить0
blockBoy
· 08-14 00:31
Правда, есть сигналы! Большие компании покупают падения BTC.
Посмотреть ОригиналОтветить0
GasFeeNightmare
· 08-14 00:24
Блокчейн розничный инвестор наблюдатель и высоко Газ играющий в жонглирование клоун BTC фиксированное распределение позиции 85%
Посмотреть ОригиналОтветить0
OffchainWinner
· 08-14 00:22
btc снова будут играть для лохов
Посмотреть ОригиналОтветить0
CryptoGoldmine
· 08-14 00:13
26 компаний — что это такое? Давайте поговорим о оценке, когда доля рыночной капитализации превысит 10%. ROI пока не показывает поворотной точки.
Посмотреть ОригиналОтветить0
GasFeePhobia
· 08-14 00:11
Снова какая-то компания списала домашку, просто лежать и всё.
Новая стратегия шифрования резервов для публичных компаний: анализ модели финансирования и эффекта премии mNAV
Новый тренд среди публичных компаний: Деконструкция экономической модели резервов криптоактивов
Введение
К середине 2025 года все больше публичных компаний начинают включать криптоактивы (, особенно биткойн ), в свои корпоративные активы. Данные показывают, что только в июне 2025 года 26 новых компаний включили биткойн в свои балансы, и общее количество компаний, владеющих BTC, достигло примерно 250.
Эти компании охватывают несколько отраслей и регионов. Многие компании рассматривают ограниченное количество биткойнов в 21 миллион как инструмент хеджирования против инфляции и подчеркивают его низкую корреляцию с традиционными финансовыми активами. Эта стратегия постепенно становится мейнстримом: по состоянию на май 2025 года 64 компании, зарегистрированные в SEC, collectively владеют около 688,000 BTC, что составляет примерно 3-4% от общего предложения биткойнов. Аналитики оценивают, что более 100-200 компаний по всему миру уже включили криптоактивы в свои финансовые отчеты.
! IOSG: Новый бум листинговых компаний, деконструкция экономической модели криптовалютных резервов
Модель резервов криптоактивов
Когда публичные компании выделяют часть активов на своих балансах для Криптоактивов, возникает основной вопрос: как они финансируют покупку этих активов? В отличие от традиционных финансовых учреждений, большинство компаний, применяющих стратегию шифрования, не полагаются на стабильный денежный поток от основной деятельности. В дальнейшем анализе будет использована одна торговая платформа в качестве основного примера, поскольку большинство других компаний на самом деле также копируют её модель.
Основной бизнес денежный поток (Операционный денежный поток )
Хотя теоретически самым "здоровым" и наименее разводненным способом является приобретение Криптоактивов за счет свободного денежного потока, генерируемого основной деятельностью компании, на практике этот способ практически неосуществим. Большинство компаний сами по себе не обладают достаточно стабильным и масштабным денежным потоком, чтобы накапливать большое количество резервов BTC, ETH или SOL без привлечения внешнего финансирования.
В качестве типичного примера можно рассмотреть компанию: она была основана в 1989 году, изначально являлась программной компанией, сосредоточенной на бизнес-аналитике, ее основные продукты включают HyperIntelligence, AI аналитические панели и другие, однако эти продукты до сих пор приносят лишь ограниченный доход. На самом деле, годовой операционный денежный поток компании отрицателен, что значительно отличается от сотен миллиардов долларов, инвестированных в биткойн. Таким образом, видно, что стратегия криптокассы компании с самого начала не основывалась на внутренней прибыльности, а зависела от внешних капитальных операций.
Похожие ситуации также наблюдаются в другой игровой компании. Эта компания в 2025 году трансформировалась в хранилище Ethereum, приобретя более 280,706 ETH( на сумму около 8,4 миллиарда долларов). Очевидно, она не могла полагаться на доходы от своего B2B игрового бизнеса для осуществления этой операции. Стратегия формирования капитала компании в основном основана на PIPE финансировании( частных инвестициях в публичные акции) и прямом выпуске акций, а не на операционных доходах.
! IOSG: Новый бум для зарегистрированных на бирже компаний, деконструкция экономической модели криптовалютных резервов
Финансирование на рынке капитала
В числе публичных компаний, использующих стратегию криптохранилища, наиболее распространенным и масштабируемым способом является финансирование через открытый рынок ( public offering ), привлечение средств путем выпуска акций или облигаций и использование полученных средств для покупки биткойнов и других криптоактивов. Эта модель позволяет компаниям создавать масштабные криптохранилища, не расходуя нераспределенную прибыль, и в полной мере заимствует методы финансовой инженерии традиционных капитальных рынков.
Выпуск акций: традиционный случай размывания капитала
В большинстве случаев выпуск новых акций сопровождается затратами. Когда компания привлекает средства путем увеличения эмиссии акций, обычно происходят две вещи:
Эти эффекты обычно приводят к падению цен на акции, и главными причинами являются два фактора:
Логика оценки: если коэффициент цены к прибыли (P/E) останется неизменным, а EPS снизится, цена акции также упадет.
Рыночная психология: Инвесторы часто интерпретируют финансирование как нехватку средств у компании или ее нахождение в затруднительном положении, особенно когда привлеченные средства используются для непроверенных планов роста. Кроме того, большое количество новых акций, поступающих на рынок, также создает давление на предложение, что может снизить рыночные цены.
! IOSG: Новый бум для зарегистрированных компаний, великая деконструкция экономической модели криптовалютных резервов
Исключение: антикризисная модель акционерного капитала одной компании
Одна компания является типичным контрпримером отхода от традиционного нарратива о том, что «размывание капитала = ущерб акционерам». С 2020 года компания активно покупает биткоин через акционерное финансирование, а общее количество ее акций в обращении выросло с менее чем 100 миллионов акций до более чем 224 миллионов к концу 2024 года.
Несмотря на то что капитализация размыта, компания часто показывает результаты лучше, чем сам биткойн. Почему? Потому что компания долгое время находится в состоянии "рыночная капитализация выше чистой стоимости биткойнов", то есть в состоянии, которое мы называем mNAV > 1.
! IOSG: Новый бум для листинговых компаний, деконструкция экономической модели криптовалютных резервов
Понимание премии: что такое mNAV?
Иными словами, когда инвесторы получают доступ к биткойнам через эту компанию, цена, которую они платят за каждую единицу, выше, чем стоимость прямой покупки BTC. Этот премиум отражает доверие рынка к капитальным стратегиям компании и может также представлять собой мнение рынка о том, что компания предоставляет плечевую, активно управляемую экспозицию к BTC.
Поддержка традиционной финансовой логики
Несмотря на то, что mNAV является индикатором оценки на основе шифрования, концепция "рыночная цена выше стоимости базового актива" давно существует в традиционных финансах.
Основные причины, по которым компания часто торгуется по цене выше балансовой стоимости или чистых активов, следующие:
Дисконтированный денежный поток(DCF)метод оценки
Инвесторы обращают внимание на приведённую стоимость будущих денежных потоков ( Present Value ), а не только на активы, которые они в настоящее время держат.
Этот метод оценки часто приводит к тому, что цена акций компании значительно выше ее балансовой стоимости, особенно в следующих ситуациях:
Пример: Оценка компании в сфере технологий не основывается на ее денежном или аппаратном активе, а на стабильных будущих денежных потоках от подписного программного обеспечения.
Оценка прибыли и дохода по мультипликатору ( EBITDA )
В многих быстро растущих отраслях компании обычно используют P/E( коэффициент цена/прибыль) или мультипликатор дохода для оценки:
Пример: у одной компании электронной коммерции в 2013 году коэффициент price-to-earnings составил 1078.
Несмотря на небольшую прибыль, инвесторы по-прежнему ставят на его будущее доминирование в области электронной коммерции и облачных вычислений.
! IOSG: Новый бум листинговых компаний, деконструкция экономической модели криптовалютных резервов
Некоторая компания обладает преимуществами, которые не присущи самому биткойну: оболочка компании, которая может подключаться к традиционным финансовым каналам. Будучи публичной компанией в США, она может выпускать акции, облигации и даже привилегированные акции ( preferred equity ) для привлечения средств, и она действительно это сделала, и результат оказался удивительным.
Компания искусно использует эту систему: она привлекла миллиарды долларов, выпустив нулевые конвертируемые облигации (zero-percent convertible bonds) и недавно представленный инновационный продукт привилегированных акций, и все эти средства были вложены в биткойн.
Инвесторы осознали, что компания способна использовать «деньги других» для массовой покупки биткойнов, и такая возможность не так легко воспроизводится индивидуальными инвесторами. Премия компании «не связана с краткосрочной арбитражной NAV», а исходит из высокой степени доверия рынка к ее способности привлекать и распределять капитал.
mNAV > 1 Как реализовать антиразбавление
Когда торговая цена компании превышает её чистую стоимость активов в биткойнах (, то есть mNAV > 1), компания может:
Даже при увеличении числа акций в обращении, количество BTC на акцию (BTC/share) может оставаться стабильным или даже увеличиваться, что делает выпуск новых акций операцией по недопущению размывания.
! IOSG: Новый бум для зарегистрированных на бирже компаний, великая деконструкция экономической модели криптовалютных резервов
Что произойдет, если mNAV < 1?
Когда mNAV < 1, это означает, что каждая акция компании стоимостью в один доллар представляет собой рыночную стоимость BTC, превышающую один доллар (, по крайней мере, на бумаге это так ).
С точки зрения традиционных финансов, компания торгуется с дисконтом, то есть ниже своей чистой стоимости активов (NAV). Это создает проблемы с распределением капитала. Если компания в такой ситуации будет финансировать покупку BTC за счет акций, с точки зрения акционеров, она на самом деле покупает BTC по высокой цене, тем самым:
Когда компания сталкивается с mNAV < 1, она не сможет продолжать поддерживать эффект "выпуск новых акций → покупка BTC → увеличение BTC/акцию".
Так что же еще можно выбрать?
Выкуп акций, а не продолжение покупки BTC
Когда mNAV < 1, выкуп акций компании является действием, приносящим добавленную стоимость (value-accretive), причины включают:
Компания ранее четко заявила: если mNAV ниже 1, лучшая стратегия – выкуп акций, а не продолжение покупки BTC.
Способ 1: выпуск предпочтительных акций (Preferred Stock )
Привилегированные акции - это смешанный вид ценных бумаг, который занимает промежуточное положение между долгами и обыкновенными акциями в структуре капитала компании. Обычно они обеспечивают фиксированный дивиденд, не имеют права голоса и имеют приоритет над обыкновенными акциями в распределении прибыли и ликвидации. В отличие от долгов, привилегированные акции не требуют возврата основного капитала; в отличие от обыкновенных акций, они могут обеспечить более предсказуемый доход.
Компания выпустила три класса привилегированных акций: A, B и C.
A является самым прямым инструментом: это необратимые привилегированные акции, которые выплачивают фиксированный денежный дивиденд в размере 10% годовых по номинальной стоимости $100. У него нет опции конвертации в акции и он не участвует в росте акций компании, предоставляя только доход.
Рыночная цена A будет колебаться вокруг следующей логики:
Пример: если рынок требует 15% доходности, цена A может упасть до $66.67; если рынок принимает 5%, то она может вырасти до $200.
Поскольку A является неконвертируемым, в основном невозвратным инструментом (, если не возникнут налоговые или капитальные триггерные условия ), его поведение похоже на бессрочные облигации, которые компания может многократно использовать для "донакупки" BTC, не требуя рефинансирования.
! IOSG: Новый бум листинговых компаний, великая деконструкция экономической модели криптовалютных резервов
B аналогичен A, годовая дивидендная доходность составляет 8%, но добавлена ключевая особенность: когда цена акций компании превышает $1,000, их можно конвертировать в обычные акции по коэффициенту 10:1, что эквивалентно встраиванию глубоко вне денег колл-опциона (, предоставляя держателям возможность долгосрочного роста.